보호무역과 Buy America, CBAM, 전력망 CAPEX 같은 정책 변수들은 커머셜 메탈스를 높은 변동성의 철강기업이 아니라 정책 기반 산업재 기업으로 이동시키고 있다.
1. 수직 계열화
커머셜 메탈스는 스크랩 수집부터 철근·가공·토목 자재까지 하나의 흐름으로 묶어 둔 전기로 기반 철강사다. 최근 공시 기준으로 사업 부문은 북미 철강 그룹, 유럽 철강 그룹, 이머징 비즈니스 그룹 세 축으로 나뉘는데, 이 세 축이 각각 스크랩, 제강, 압연, 가공, 토목·인프라 솔루션을 연결하는 역할을 맡는다.
북미 철강 그룹은 미국 내 전기로 미니밀과 마이크로밀, 스크랩 리사이클링, 철근 가공·유통 네트워크를 묶어 둔 축이다. 과거 공시에서만 봐도 미국 내에는 복수의 미니밀과 스크랩 슈레더, 스크랩 야드, 그리고 철근·봉형강 가공 공장이 하나의 가치 사슬로 붙어 있는 구조가 반복해서 등장한다. 스크랩은 커머셜 메탈스가 보유한 리사이클링 거점에서 집하되고, 이 스크랩이 전기로 미니밀·마이크로밀로 들어가 다시 철근, 봉형강, 선재 형태로 압연된다. 이후 이 제품은 인근의 가공·패브리케이션 공장으로 이동해 절단·가공·조립 과정을 거치며 건설 현장이나 인프라 프로젝트로 직배송되는 구조다.
미니밀과 마이크로밀의 차이는 설비 배치와 공정 연속성에 있다. 커머셜 메탈스는 2009년 미국 애리조나 메이사에서 최초의 상업용 마이크로밀을 가동한 이후, 2018년 오클라호마 듀랜트, 2023~2024년 두 번째 메이사 설비로 마이크로밀 포트폴리오를 확장했다. 마이크로밀은 전기로, 주조, 압연을 한 몸처럼 붙여 놓은 ‘엔드리스 캐스팅·롤링’ 구성이 특징이라, 재가열 공정이 줄고 에너지 효율이 높아진다. 설비 규모는 미니밀보다 작지만, 도시 인근이나 수요 밀집 지역에 붙어 돌아가며 재고·물류 비용을 줄이고 주문형 생산에 가깝게 운용할 수 있다는 장점이 있다. 커머셜 메탈스는 여기에 그치지 않고, 2026년 가동을 목표로 웨스트버지니아에 네 번째 마이크로밀을 건설 중이라고 밝히고 있다.
유럽 철강 그룹은 폴란드 자비에르체에 위치한 전기로 미니밀과, 해당 공장을 중심으로 한 스크랩 리사이클링 및 철근·봉형강 가공 네트워크로 구성된다. 폴란드 미니밀은 미국 설비와 유사한 전기로 기반 장비를 사용하며, 주로 철근, 머천트 바, 와이어 로드, 빌릿과 같은 범용강 롱 프로덕트 생산에 초점을 맞춘다. 유럽 내에서는 동유럽·중부 유럽 인프라, 주택·비주거 건설, 도로·철도 프로젝트에 제품을 공급하며, 미국과 유사하게 스크랩 수집–전기로 제강–압연–패브리케이션으로 이어지는 수직 계열 구조를 유지한다.
이머징 비즈니스 그룹은 철강을 넘어 초기 단계 건설·토목 솔루션 쪽으로 영역을 확장하는 플랫폼에 가깝다. 대표적으로 지오그리드·지반 안정화 솔루션을 제공하는 텐사, 전력 인프라 기초용 앵커·파운데이션 자재를 공급하는 업체들을 인수하면서, 철근 이전 단계의 토목 설계·지반 안정화 영역으로 들어갔다. 여기에 더해 2025년에는 CP&P와, 이와 유사한 프리캐스트 콘크리트·배수관 사업자인 Foley Products를 인수하며 미국 내 가장 큰 프리캐스트 콘크리트 플랫폼 중 하나를 구축했다. 이 구조를 통해 커머셜 메탈스는 이제 철근을 납품하는 수준을 넘어, 콘크리트 파이프·박스 컬버트·맨홀·배수 구조물까지 통합 공급할 수 있는 사업 체인으로 이동한 상태다.
2. 범용강
커머셜 메탈스의 핵심 제품은 철근, 머천트 바, 와이어 로드, 일부 빌릿 같은 범용 롱 프로덕트가 차지한다. 전통적인 고부가 특수강, 자동차용 초고장력강, 에너지·플레이트·항공·방산용 합금강 비중은 미미하거나 사실상 사업의 중심에 포함되지 않는다.
폴란드와 미국의 구조는 비슷하다. 폴란드의 경우 스크랩을 녹여 철근·머천트 바·와이어 로드를 만들고, 일부는 빌릿 형태로 판매하거나 자체 가공 공장으로 넘긴다. 미국 쪽 역시 미니밀·마이크로밀도 메이사·듀랜트·향후 웨스트버지니아 설비 모두 철근과 봉형강을 중심으로 설계되어 있으며, 최근 메이사 마이크로밀 증설에서도 롤러 리바 생산 라인을 추가하는 식으로 범용 건설용 철근 수요에 맞춰 투자하고 있다.
이런 제품 구조는 뉴코나 스틸 다이내믹스처럼 오토 시트, SBQ, 플레이트, 파이프·튜브, 에너지용 고부가 제품 비중을 키워 온 업체와 대비된다. 이 두 그룹은 범용 롱·플랫과 더불어 특수강·에너지강·자동차용 강판을 섞어 마진을 확장하는 전략을 선택해 왔다면, 커머셜 메탈스는 철저히 철근·범용 봉형강·선재, 그리고 그 다운스트림 솔루션에 집중해 온 셈이다.
범용강 중심이라는 점은 마진 구조에 직접 연결된다. 범용 철근과 머천트 바는 대체재가 많고, 품질 스펙이 표준화되어 있으며, 공공·인프라·일반 건축에서 입찰·견적 기반으로 거래되는 비중이 크다. 즉, 커머셜 메탈스는 수직 계열화를 통해 스크랩–제강–압연–가공까지 묶어 원가를 낮추고 물류 효율을 높이는 대신, 제품 단가에 고부가 프리미엄을 크게 붙이기 어려운 구조다.
3. 보호무역과 인프라 수요
최근 몇 년간 미국과 유럽 철강 업종의 밸류에이션이 예전 싸이클과 달라진 핵심 배경은 보호무역과 인프라 정책에 있다. 미국은 2018년부터 도입된 섹션 232 관세를 통해 대부분 국가의 철강 수입품에 25% 관세를 부과하고 있으며, 2025·2026년에도 이러한 조치를 조정·연장하는 방향으로 정책을 이어가고 있다. 동시에 인프라 법(IIJA)에 포함된 Build America, Buy America 조항은 연방 재정이 들어가는 인프라 프로젝트에서 철강·철 제품, 제조품, 건설 자재를 미국산으로 제한하는 방향으로 규정을 강화했다. 결과적으로 도로, 교량, 상하수도, 철도, 전력망 같은 분야에서는 수입 저가 철강과의 직접 경쟁이 줄고, 국내 전기로 미니밀·마이크로밀이 안정적인 수요를 확보하는 구조가 형성되고 있다.
유럽도 방향성은 크게 다르지 않다. EU 철강 수입 쿼터 축소와 쿼터 초과 물량에 대한 50% 관세 부과했고, 2026년부터 CBAM을 통해 철강·시멘트·전력 등 탄소 집약적 상품 수입에 대해 EU ETS 수준의 탄소 비용을 부과하고 있다. 이런 조치는 폴란드 미니밀을 보유한 커머셜 메탈스의 유럽 사업에도 간접적으로 우호적인 환경을 제공한다. 외부에서 밀려들던 저가 판재·봉형강 공급이 줄어드는 대신, EU 내부 설비의 가동률을 높이는 방향으로 정책이 설계되고 있기 때문이다.
수요 측면에서는 구조적 요인이 겹치고 있다. 글로벌 전력망 투자는 2026년에만 4,700억 달러를 넘길 것으로 예상되고, 향후 수년간 이 수준 이상의 투자가 이어질 가능성이 높다는 분석이 나온다. 전력망 투자에는 송전탑·철탑, 변전소 구조물, 기초 콘크리트와 앵커, 지반 안정화 구조물, 케이블 트레이 등 다양한 철강·콘크리트 자재가 필요하다. 커머셜 메탈스의 철근·봉형강, 텐사 지오그리드, 프리캐스트 콘크리트 플랫폼은 이 구조와 상당 부분 직접 연결된다.
AI와 데이터센터 확장도 같은 맥락에서 작동한다. 국제에너지기구와 시장 조사 기관들은 데이터센터 전력 소비가 2030년까지 거의 두 배 가까이 증가할 수 있다고 전망하고 있고, AI 특화 데이터센터의 전력 수요는 그보다 더 빠른 속도로 늘어날 것으로 보고 있다. 각국 정부와 민간 사업자가 데이터센터 부지를 확보하고, 초고압 변전 설비와 송전망, 냉각·전원 인프라를 확충하는 과정에서 전형적인 토목·건설용 철근과 프리캐스트 콘크리트 수요가 발생한다.
여기에 미국 내 리쇼어링과 제조 CAPEX가 겹친다. IIJA, IRA, CHIPS 법을 통해 전기차, 배터리, 반도체, 클린에너지 관련 공장 투자가 미국 내에서 늘어나고 있으며, 이러한 프로젝트는 초기 토목·기초 공사에서부터 철근·봉형강·프리캐스트 구조물이 대량으로 들어간다. Buy America 조항과 결합되면서, 이 수요는 대부분 미국 내 전기로 기반 롱 프로덕트 업체로 흘러 들어간다. 커머셜 메탈스는 철근·봉형강, 철근 가공, 프리캐스트 콘크리트, 지반 안정화 솔루션을 모두 보유하고 있기 때문에, 보호무역과 인프라·전력·데이터센터 CAPEX가 동시에 커지는 환경에서 ‘범용 롱 프로덕트 + 토목 솔루션’에 특화된 플레이어로 포지셔닝되고 있다.
4. 얇은 마진
문제는 이런 구조적 호재가 모두 마진 확대로 연결되는 것은 아니라는 점이다. 오히려 커머셜 메탈스와 같은 범용 롱 프로덕트 중심 업체는, 보호무역과 인프라 수요 덕분에 싸이클 바닥이 높아지는 대신, 상단이 두껍게 열리기 어려운 구조를 갖게 될 가능성이 크다.
철근, 머천트 바, 와이어 로드 같은 롱 프로덕트는 프로젝트 입찰 구조에 묶여 있어, 보호무역 덕분에 중국·터키산 저가 제품과의 가격 경쟁은 줄어들었지만, 발주자와 EPC, 유틸리티 입장에서는 여전히 자재비를 최대한 낮추려는 인센티브가 존재한다. 공공 프로젝트와 전력망, 데이터센터 인프라처럼 대규모 CAPEX가 들어가는 영역에서는 자재 비용이 전체 프로젝트 IRR에 미치는 영향이 크기 때문에, 입찰 구조가 강하게 작동한다. 그 결과 철강업체는 안정적인 볼륨과 설비 가동률을 확보하는 대신, 과거와 같은 급격한 스프레드 확대를 누리기 어려워진다.
특수강 비중이 있는 뉴코나 스틸 다이내믹스와 비교하면 차이가 더 분명하다. 이들 기업은 오토 시트, SBQ, 파이프·튜브, 에너지용 플레이트 등에서 인증·품질·사양을 이유로 프리미엄을 붙일 여지가 있다. 반면 커머셜 메탈스는 제품 믹스가 범용 롱 프로덕트에 쏠려 있어, 가격 결정력보다는 수주·볼륨·효율성에 기대어 수익을 쌓는다. 구조적으로 마진은 얇고, 변동성도 정책·입찰 구조에 의해 어느 정도 눌려 있는 형태다.
다만 얇은 마진이 반드시 나쁜 구조로 해석되지는 않는다. 보호무역과 Buy America, CBAM 같은 규제 덕분에 수입 덤핑에 의한 마진 붕괴 위험은 크게 줄었고, 인프라·전력망·데이터센터 CAPEX가 장기간 이어지면 볼륨 측면에서는 비교적 안정적인 수요 기반이 형성된다. 이 조합은 철강 업종 특유의 ‘피크 마진–크래시–바닥–리바운드’ 구조를 완화시키고, 대신 얇지만 지속적인 마진이 오래 이어지는 그림으로 수렴할 가능성을 높인다.
즉, 커머셜 메탈스는 범용강에 특화되어 있기 때문에 두꺼운 마진을 추구하기보다, 얇은 마진을 길게 가져가는 방향으로 체질이 재편되는 쪽에 더 가까워 보인다. 스크랩–전기로–압연–패브리케이션–토목 솔루션으로 이어지는 수직 계열화는 이 구조에서 비용과 운영 효율을 최대한 끌어올리는 장치에 해당한다.
5. 밸류에이션
시가총액 측면에서 보면, 시장은 이미 이런 새로운 국면을 상당 부분 가격에 반영하고 있다. 2025년 말 기준 커머셜 메탈스의 시가총액은 약 76~77억 달러 수준이었고, 2026년 1월 초 현재는 80억 달러를 넘는 수준까지 올라왔다. 동시에 2024년 이후 이익은 2023년 고점 대비 크게 내려온 상태다. 2024년 순이익은 2023년 대비 40% 이상 줄었는데, 주가는 오히려 과거보다 높은 레벨을 유지하거나 상향되는 흐름을 보였다.
멀티플은 과거 평균보다 확연히 높아졌고, 시가총액은 이익 수준에 비해 상당히 리레이팅된 상태다. 시장이 단순히 단기 이익을 보고 가격을 붙인 것이 아니라, 보호무역과 Buy America, 인프라·전력망·데이터센터 CAPEX, 리쇼어링 같은 구조적 요인을 반영해 커머셜 메탈스를 이전보다 ‘긴 싸이클을 누릴 수 있는 사업’으로 평가하고 있다는 의미에 가깝다.
이런 관점에서 보면 현재 밸류에이션을 저렴하다고 보기는 어렵다. 싸이클 하단을 지나 회복 국면으로 들어가는 철강주라는 관점에서만 보면, 향후 수요 확대와 CAPEX 사이클을 감안해 어느 정도 프리미엄을 줄 수 있겠지만, 이미 시가총액과 멀티플에 상당 부분 반영된 상태로 보인다. 이 조합을 고려하면, 현재 구간에서 커머셜 메탈스를 ‘싸다’고 부르기보다는 ‘새로운 국면을 반영한 중립~보통 수준의 밸류에이션’에 가깝다고 해석하는 쪽이 더 자연스럽다고 생각한다.
6. 마무리
앞으로 2026년부터 2029년까지는 커머셜 메탈스를 포함한 글로벌 전기로 기반 제강사들에게 중요한 시기다. 커머셜 메탈스의 네 번째 마이크로밀은 웨스트버지니아에서 2026년 가동을 목표로 건설 중이고, 미국 내 다른 미니밀·마이크로밀, 그리고 중동·인도·동남아 등지에서도 전기로 기반 증설이 순차적으로 예정되어 있다. AI와 데이터센터, 전력망, 리쇼어링 CAPEX가 겹치면서 전세계적으로 전기로 중심의 친환경 제강 설비가 늘어나는 방향으로 움직이고 있고, 커머셜 메탈스도 그 흐름 속에서 미국·폴란드에서 전기로 기반 설비를 확장하는 축에 서 있다.
이 과정에서 가장 민감한 변수는 글로벌 경기와 프로젝트 실행 속도다. 인프라·전력망·데이터센터 CAPEX 계획이 장기적으로는 유지되더라도, 단기 경기 둔화나 금리, 재정 제약으로 실행 속도가 늦어지면, 2026~2029년 동안 증설되는 전기로 설비가 일시적으로 과잉 공급으로 돌아설 수 있다. 보호무역과 Buy America, CBAM 덕분에 미국·유럽 시장은 수입 덤핑에 대해 어느 정도 방어막을 갖추고 있지만, 글로벌 차원에서는 중국·터키·인도·중동 설비 증설과 겹치면서 특정 시점에 범용 롱 프로덕트 쪽 공급 압박이 커질 가능성을 완전히 배제하기 어렵다.
반대로 글로벌 경기가 예상보다 견조하고, 전력망·데이터센터·리쇼어링 CAPEX가 계획대로 진행되더라도, 증설되는 전기로 설비가 전체 생산량을 끌어올리는 효과를 낳는다는 점은 변하지 않는다. 범용강 중심 업체 입장에서는 수요 증가와 함께 볼륨은 늘어나겠지만, 롱 프로덕트 시장 자체가 입찰 구조에 묶여 있는 만큼, 고마진을 지속적으로 유지하기는 쉽지 않은 환경이 될 수 있다. 저가 수입품과의 경쟁은 완화되지만, 국내·지역 내 생산자들 사이의 경쟁은 계속될 것이고, 발주자·EPC·유틸리티는 자재비 인상을 제한하려 할 가능성이 높다.
이런 요소들을 모두 고려하면, 커머셜 메탈스와 같은 범용 롱 프로덕트 특화 기업의 미래는 두꺼운 마진을 짧게 누리는 그림보다는, 얇은 마진을 길게 가져가는 그림에 더 가깝게 보인다. 보호무역과 인프라·전력망·데이터센터 CAPEX 덕분에 싸이클 하단이 과거보다 높아졌고, 전기로·마이크로밀·프리캐스트·지반 안정화로 이어지는 수직 계열화 덕분에 사업 포지션도 공고해졌다. 다만, 이 구조가 곧바로 고ROIC·고마진 구조로 이어질 여지는 크지 않다고 생각한다.
필자 개인적인 관점에서는, 커머셜 메탈스의 미래를 해석할 때 ‘얇은 마진이 장기간 이어질 가능성’에 더 무게가 실린다고 보고 있다. 철강 업종 전체가 싸이클에서 체제로 옮겨가는 전환점에 서 있고, 그 속에서 커머셜 메탈스는 범용 롱 프로덕트·토목 솔루션에 특화된 플레이어로 자리를 잡았다. 리레이팅의 대부분은 이미 진행되었고, 앞으로의 수익은 마진 확대보다는 볼륨, 설비 가동률, 현금흐름, 배당과 자사주 매입 같은 영역에서 얼마나 효율적으로 회수하느냐에 달려 있을 가능성이 크다.
PS – K자 국면이라 불리지만, 다수의 산업은 결국 AI와 연결되어 움직이고 있다.
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